Hlavný ekonóm NBS M. Horváth: Trhy riešia oveľa väčší problém ako zlato

Na obchodoch zaistených menovým zlatom v Londýne sme za 15 rokov zarobili desiatky miliónov eur. V rozhovore pre HNtelevíziu to hovorí hlavný ekonóm Národnej banky Slovenska Michal Horváth.​

Čo sa stalo so zlatom z vášho analytického hľadiska, keď za pár dní vyletelo na päťtisíc päťsto dolárov za uncu, len aby hneď padlo na štyritisíc dvesto a vrátilo sa na cenu​​ päťtisíc?

​​​​ Možno je zaujímavejšie si položiť otázku, čo sa deje s dolárom, lebo tieto témy sú navzájom úzko prepojené. V podstate žijeme vo svete, keď sa chveje dôvera investorov v to usporiadanie sveta, na ktoré sme si zvykli, a vynárajú sa otázniky ohľadom budúcnosti amerického dolára. Investori pochybujú, či predstavuje takú úschovnú hodnotu a či môžu tejto mene dôverovať vzhľadom na rôzne politické tlaky, ktoré obkolesujú nominácie do americkej centrálnej banky. Investori hľadajú, kam by z toho dolára šli, a niektorí investujú do iných produktívnych príležitostí inde vo svete, vrátane eurozóny. Prvou komoditou, ktorá ťažila z tejto neistoty, bolo zlato, kam sa ľudia zvyknú uchýliť, keď sú otázky ohľadom kúpnej sily niektorej z väčších mien.

To vysvetľuje ten rast, no prečo ten pád?

Rôzne špekulatívne obchody sa na zlato nabalili čisto z titulu očakávania ďalšieho zvyšovania ceny a veľakrát boli financované dlhom. A ešte dávnejšie sa začal proces, keď niektoré centrálne banky začali dopĺňať rezervy. Takže keď tieto veci spojíme, to vysvetlí ten nárast ceny zlata. K poklesu došlo po oznámení nominácie nového šéfa americkej centrálnej banky, v prípade ktorého sa trhy trochu upokojili, že možno nebude až tak plniť nejaké želania o nízkych úrokových sadzbách politickej administratívy. Uvidíme, ako to bude.

Za posledné štyri roky nakúpili centrálne banky viac ako štyritisíc ton zlata. Zaujímavé na tom je, že najväčším kupcom zlata v roku 2025 bola poľská centrálna banka. Prečo NBS váha s nákupom zlata do svojich devízových rezerv?

My máme zlato z čias spoločnéh​o štátu, teda tú časť, ktorú sme zdedili pri rozdelení Československa. Viaceré krajiny medzičasom to zlato popredávali a teraz znovu nakupujú. U nás je to v znamení stability počas celého toho obdobia. Mimochodom, v rôznych krajinách je ten podiel zlata na devízových rezervách celkovo rôzny. Je to rozhodnutie, ktoré je koniec koncov v rukách centrálnych bánk, keď si zvážia rôzne náklady a príležitosti.

Uzbekistan má 83 percentný podiel zlata na devízových rezervách.
Aj v eurozóne sa nájdu krajiny, kde je ten podiel pomerne vysoký. Veľké centrálne banky z historických dôvodov zväčša majú nakúpené veľké množstvá zlata. My patríme medzi tie krajiny, kde je ten podiel niekde v strede.

Vlastníme 35,1 tony zlata, čo je pri cene päťtisíc dolárov za trojskú uncu zhruba štyri celá sedem miliardy eur. Vykazujú sa rôzne hodnoty, tie odchýlky bývajú veľké. Čím to vysvetľujete? 

Odchýlky by nemali byť, lebo v tomto sme úplne transparentní. Každý vie, koľko zlata máme, a vždy to vykazujeme podľa aktuálneho cenového vývoja. My to vykazujeme aj pre ECB, takže tie čísla by mali sedieť. 

Až 97 percent percent slovenského zlata je uložených u depozitára, ktorým je Bank of England. Koľko NBS ročne stojí to, že to zlato tam máme?

Vzhľadom na tie čísla, o ktorých sa rozprávame, ide o triviálne sumy. Pohybujeme sa v nízkych desiatkach tisíc eur ročne. Sú to naozaj drobn​​​é.

Len pre informáciu: za posledných pä​t​násť rokov sa cez rôzn​e obchody, na ktoré sa toto zlato využíva – a tam je kľúčová poloha, že je umiestnené v Londýne –, zlato použilo ako zábezpeka pri rôznych finančných operáciách, na ktorých sa zarobilo zhruba deväťdesiat miliónov eur.

Z precenenia zlata vzniká pri náraste jeho ceny zisk. Ako sa ďalej​​ rozdeľuje? Napríklad minulý rok posilnilo zlato o šesťdesiat štyri percent. Vytvoril sa teda nejaký zisk z toho zlata. Čo sa s tým ziskom deje? 

​Máte pravdu, vykazuje sa to ako nerealizovaný zisk. Ten je súčasťou nášho vlastného imania. Vykazujeme to v rámci našich ročných výkazov, ktoré si môže každý pozrieť. Z účtovných ziskov je u nás možnosť buď uhrádzať straty minulých rokov, alebo tvoriť rezervy. Takže vo všeobecnosti zisk NBS ide buď na tú nakumulovanú stratu z minulých rokov, alebo sa tvoria finančné rezervy pre budúcnosť.

Takže sa nedá ukázať prstom na toho, kto profituje z toho, že naše zlato je stále drahšie a drahšie. Je to v podstate účtovná operácia? 

Je presne tak. 

Aká je budúcnosť zlata v držbe Národnej banky Slovenska? Plánujete nejakú zmenu stratégie v súvislosti s držbou zlata? Uvažujete nad tým, že by ste držbu zlata zvýšili alebo naopak znížili? 

Zlato ostáva v tom objeme, v akom sme ho zdedili. Ani predošlé bankové rady, predošlí guvernéri tým množstvom nehýbali. NBS pristupuje k správe tohto bohatstva zodpovedne, snažíme sa maximalizovať prínos tohto aktíva pre banku. Zároveň banka má svoju investičnú stratégiu, ktorá je momentálne orientovaná na iné aktíva, ktoré tiež prinášajú hodnotu. 

Takže nakupujete cenné papiere, nie bitcoin. 

Presne tak. 

Videl niekedy niekto z banky to naše zlato, ktoré je v útrobách Bank of England? 

Ja som ho nevidel. Neviem, či máme v banke nejakého pamätníka, či to niekto bol historicky skontrolovať. Je to veľmi zaujímavá otázka. No máme možnosť požiadať Bank of England a potom sa na to môžeme ísť pozrieť. 

Viete zavolať aj novinárov na takéto niečo? 

Myslím si, že je to obmedzené na zamestnancov banky, ale nie je to moja oblasť zodpovednosti, takže neviem to presne povedať. 

Keď sa pozrieme na prognózu rastu, tak vy sám ako hlavný ekonóm banky ste so znepokojením na posledných štvrťročných predikciách hovorili o tých číslach na rok 2026, ktoré sú nebezpečne blízke nule, teda sme na hranici stagnácie. Čo sa s našou ekonomikou stalo? Čo sa pokazilo? 

Sme súčasťou medzinárodného priestoru, konkrétne Európskej únie, ktorej sa v posledných rokoch nedarilo. Konkurencieschopnosť celého tohto priestoru vo svetovom meradle je problematická a to dolieha aj na výkonnosť našej ekonomiky. My sme si to aj zrátali, keby sa boli naplnili očakávania po pandémii a energetickej kríze, tak v minulom roku by sme mali rast o pol percenta rýchlejší. V tomto roku ešte o viac ako pol percenta rýchlejší. To, že celá Európa má problém, dolieha vo významnej miere aj na našu ekonomiku. No a druhý taký dôležitý faktor je nevyhnutná konsolidácia verejných financií, ktorá by znamenala ťarchu pre ekonomiku v akejkoľvek podobe. Bohužiaľ, ju musíme robiť v čase, keď sa našim obchodným partnerom až tak nedarí, čo sťažuje našu situáciu. Máme síce spoločné problémy so susedmi a s inými európskymi krajinami, ale predsa len niektoré na Slovensku boli a zrejme naďalej sú vypuklejšie. 

Nakoľko je dôležitý z hľadiska budúcnosti slovenskej ekonomiky nemecký investično-zbrojný plán? 

Z hľadiska priameho stimulu pre európsku ekonomiku je to dôležitý faktor. Samozrejme, tie hlavné efekty pocíti Nemecko. Podľa našich prepočtov sa k nám preleje len malá časť, ale predsa to pomôže. V týchto ťažkých časoch bojujeme o každú desatinku. V časoch zvyšovania ciel možno nie je tak dôležitá ich úroveň, ale neistota okolo vývoja v medzinárodných obchodných vzťahoch je pre firmy a dôveru ľudí veľmi škodlivá. V týchto časoch potrebujeme nejaké impulzy, ktoré predsa len dokážu nadchnúť či už firmy, alebo domácnosti.

Vnútornou brzdou rastu je konsolidácia verejných financií, ktorá zvýšila dane, ceny a znížila vnútorný dopyt, teda jeden z pilierov rastu. Nepríde po štyroch rokoch vyčerpanie z konsolidácie a prepad do mínusu? 

Neviem, či až tak prudko budú reagovať ľudia. Dúfam, že nie. Je pravda, že ten proces už prebieha nejaký ten rok, no veľká časť roboty je ešte p​​red nami.

To, aké opatrenia prijme vláda, je politické rozhodnutie. Chápem, že politické vyjednávania asi nie sú jednoduché, ale v tom neistom prostredí, ktoré k nám prichádza aj zvonku, by sme aspoň doma mohli mať viac istoty ohľadom nasmerovania konsolidačných opatrení a to nielen v danom roku, ale aj na ďalší rok. Chýba nám strategický pohľad na verejné ​​financie s výhľadom na viac rokov dopredu, čo by pomohlo pri plánovaní aj domácnostiam, aj firmám.

Čo sa dá spraviť, aby Slovensko investične podfinancované nepadlo úplne na spodok EÚ, keď pod nami už je len Bulharsko? Aké je najrýchlejšie opatrenie podľ​​a vás?​

Odpovede na túto otázku sú dobré aj zlé správy. Tá zlá spr​​áva je, že naštartovať rast nie je tak jednoduché, že sa odhodláme a o tri mesiace na to sa ekonomika prebudí a bude rásť rýchlejším tempom. Na druhej strane, a to je dobrá správa, máme k dispozícii opatrenia, ktoré nutne nestoja veľa peňazí a mohli by odbremeniť ekonomiku. 

Navyše tieto opatrenia nám dlhodobo opakujú rôzne inštitúcie, aj my sami si ich opakujeme. Chorľavý tatranský tiger potrebuje liek, a to sú ľudia, inovácie, efektívna administratíva a kvalitné verejné financie. Nie náhodou úplne prvou položkou v tomto celom sú ľudia.

Máme starnúce obyvateľstvo, odchádzajú mnohí mladí ľudia a neprichádzajú k nám talenty. Máme príchod zahraničnej pracovnej sily, ktorá sa momentálne sústreďuje do nižši​​e kvalifikovaných segmentov. Ale sú tu aj ďalšie veci. Dlhodobo sa sťažujeme, koľko trvá založiť a zavrieť podnik na Slovensku. Toto sú veci, o ktorých sa rozprávame dvadsať rokov a riešenia sú v legislatíve, v procesoch, na ktoré sa treba seriózne pozrieť.

Lenže vláda nedokáže efektívne zariadiť ani energetickú pomoc, ktorú rok dopredu sľubuje. 

Konkrétne v tejto otázke by som bol možno menej kritický ako všeobecné publikum, ale treba oceniť úsilie vlády s tým niečo spraviť. V mnohých veciach je u nás neporiadok. Ale toto sú ​riešiteľné veci. Chyby by vznikli za akékoľvek administratívy, za akéhokoľvek úsilia. To len odzrkadľuje, s čím momentálne pracujeme na Slovensku.

Odlev globálnych investícií z Ameriky napríklad do Európy môže umelo znižovať výnosy vládnych dlhopisov aj v prípade rozpočtových hriešnikov v EÚ ako Francúzsko či Slovensko. Čo si o tom myslí​​te?

Dá sa na to pozrieť aj tak, že tým získavame čas a priestor, aby sme ​​si verejné financie postupne upratovali. No súhlasím, že keď nie je tlak trhov, tak motivácia urobiť vo verejných financiách poriadok je slabšia. Nespoliehame sa len na trhové signály. Môžeme posilniť aj naše inštitúcie, v Európe máme nejaké pravidlá.

Žiaľ, áno, práve aj v tomto období to vyzerá tak, že nie je príliš veľký tlak na vlády, aby si dávali verejné financie do poriadku. Čo sa týka konkrétne Slovenska, my sme znevýhodnení geografickou polohou blízko vojenského konfliktu na Ukrajine. Vôbec ni​​e sme v situácii, že by financovanie bolo pre nás nejak lacné.

Ako je možné, že krajina bičovaná vyššími daňami, konsolidáciou verejných financií a slabým rastom sa dostala do situácie, že ceny nehnuteľností u nás rastú skoro ako to​​ zlato?

V rámci spoločnosti sú aj ľudia, ktorí majú peniaze na investovanie a podobne ako v prípade zlata zrejme hľadajú bezpečnú destináciu pre svoje úspory. Možno je to aj prejav opatrnosti, že namiesto toho, aby sme míňali na tovary dlhodobej spotreby, hľadáme spôsob, ako si tie peniaze uložiť. Mnohí zrejme volia nehnuteľnosti. Vidíme to v číslach a veľakrát je motiváciou očakávaný budúci rast cien. To je tak trochu špekulácia. No všeobecný ekonomický útlm zrejme doľahne aj na ceny nehnuteľn​​ostí.

Slávna britská premiérka Margaret Thatcherová famózne poznamenala, že socializmus funguje, kým vládam nedôjdu peniaze iných ľudí. Ako ďaleko je Slovensko od tejto situácie, že n​​ám dôjdu peniaze? 

Myslím si, že toto momentálne nie je reálna hrozba. Slovensko sa nenachádza v situácii, že by sme mali mať nejaké obavy o schopnosť financovať sa.

Ale dlh máme na hranici šesťdesiat percent HDP. 

Sme nadm​erne zadlžená krajina a perce​nto, ktoré každý rok dávame na splátky dlhu, bude narastať. Treba sa mať na pozore. No celý dlh funguje na báze dôvery a preto je dôležité, aby sme si udržali dôveru finančných investorov. Centrálne banky sa z tohto segmentu sťahujú a nahrádzajú ich v prípade Slovenska väčšinou zahraniční finanční investori, takže je dôležité, aby Slovensko malo plán aj v oblasti verejných financií, aj v oblasti ekonomiky a aby vedelo tento plán komunikovať. Vtedy to financovanie bude aj v budúcnosti hladké.​​